来源/苏宁金融研究院

作者/陶金

本周，我们在覆盖调味品市场的同时，也带大家来关注一下食用油这个领域。尽管食用油产业中上市公司不太多，但食用油市场规模毕竟较大，金龙鱼、道道全、中粮旗下的福临门等企业在市场上也具有一定的影响力。我们以金龙鱼为例，展开分析一下食用油这个细分赛道的机会和风险。

金龙鱼在销售规模、品牌认知等方面是该行业的重要一极。同时，在近年来厨房食品的广泛领域，金龙鱼的影响力也在持续提升。

食用油市场概述

食用油是必需消费品，属于食品加工制造业。食用油是指在制作食品过程中使用的动物或植物油脂。由于原料来源、加工工业以及品质等原因，大规模生产的常见食用油多为植物油脂，包括粟米油、花生油、火麻油、橄榄油、大豆油、芝麻油、葵花籽油等十几种主要植物油。其中，豆油、菜籽油、棕榈油是最主要的油种。

由于中国人的饮食习惯，食用油是中国老百姓的必需品，市场需求规模大且稳定。中国食用油市场体量大，2019年市场规模约3000亿元，行业消费量3548万吨，2012年-2019年CAGR为3.7%。疫情以来，终端消费、中低端消费增速持续缓慢，但对于粮油必需品的消费冲击并不大。

未来，食用油行业量的增长缓和，质的提升成为关键看点，消费升级背景下，食用油的发展趋势也将更加重视产品品质的提升，例如包装规格的升级，包装油替代散装油、小包装油品牌化、小包装油品牌高端化等。由于城乡居民收入和消费水平差异，食用油消费存在分层现象，据《中国科学报》，2020年一二线城市，小包装油消费量占食用油总消费量比重已经达到60%，而中小城市尚不足30%。未来，中小城市和乡村地区的小包装油消费占比将提升，这都利好大型食用油生产公司，食用油行业将显著受益于消费升级趋势。

从供给端看，食用油近年来经历了结构调整，持续进行去产能，淘汰落后产能，变得更加集中，越来越匹配当前相对稳定的需求。总体上从供需两方面，食用油产业增长前景较好，供需趋向平衡，市场内部结构性的变化更加重要。

食用油相关产业链

食用油的上下游大致可分为：上游压榨、中游产品加工生产、下游销售渠道。具体而言，农副产品经过初加工后，生产出初加工产品和饲料原料，毛油、糙米等初加工产品在经过精深加工，最终制作出食用油、大米面粉等厨房食品，同时初加工产品通过油脂科技工艺，制作出油脂科技产品。

以上产业链条，很大程度上也是典型上市公司的生产销售流程，例如金龙鱼在食用油领域，基本上实现了上述细分产品的全覆盖。金龙鱼的主营业务包括厨房食品、饲料原料及油脂科技产品的研发生产销售。

食用油产业的上游同质性较强，并没有太多产品差别化空间和规模经济效应；在中游环节，精深加工可以利用大规模生产来一定程度上降低成本；下游销售环节，品牌影响力建设、渠道的铺设、平台的搭建十分重要，直接决定了公司的市场份额。

竞争格局

总体看，食用油行业集中度较高。从企业营收看，国内食用油行业前三家企业市占率可达到58%。在小包装的食用油市场上，由于品牌效应，市场集中度略更高，可超过60%。金龙鱼营收市占率达到34%，品牌市占率达到33.7%，在小包装市场的市占率则达到38%。

对于市场进入壁垒不高、规模经济不明显的食用油行业，为何会有如此高的市场集中度？背后可能是品牌效应在发挥作用。尽管很多产品是标准化的，但在食品安全、渠道建设发力的情况下，消费者的认知和厂商的触达都一定程度上要求市场更加整合。尤其是随着小包装油更加普及，这种要求还会更加的显化。同时，来自上下游、供需两端等层面的全方位要求，也客观上催生了大公司的成功，大企业更倾向于构建功能全面的平台，更有机会构筑较高的竞争壁垒，并形成综合竞争力：中上游通过生产集约、协同，降低成本提高效率，下游则通过打造产品渠道和品牌影响力，更好地做到产品和品牌触达消费者，提高溢价空间，同时通过发达的渠道网络，抢夺下沉市场。

金龙鱼在市场中，属于巨无霸级别的企业，市场份额最大，产品线也十分丰富，技术也相对领先，静态的竞争优势是比较明显的。根据尼尔森数据，金龙鱼在小包装食用植物油、包装面粉现代渠道、包装米现代渠道市场份额排名第一。另外，挂面、调味品、日化用品等细分产品领域的市场占有率也在持续提高。一个有趣的观察是食用油领域的研报中，金龙鱼几乎一直都受到多家券商研究的关注，其他上市公司的关注度很小，反映了其市场影响力和看多情绪。但从盈利情况看，企业之间的盈利能力差距不大，可见规模扩张下遇到较大的市场空间，不同规模的企业都有一定的生存空间。

金龙鱼机会与风险

金龙鱼不仅在食用油领域深耕，在上图的产业链布局中，几乎每个产品类别都有涉及，且除食用油以外的产品规模在扩大。长期看，金龙鱼的品牌和渠道建设优势可能会支撑起看起来较高的估值水平。但在扩张产品线的同时，短期的原材料价格波动风险不可忽视。

上游价格波动对金龙鱼产生较大影响，很简单的原因是原材料成本确实太高了。2017 年、2018 年及2019 年，公司产品原材料成本占主营业务成本的比重分别为 88.99%、89.08%和 87.82%，原材料成本占比较高。公司原材料采购价格以国内和国际商品市场的价格为基础，其中大豆、小麦、水稻等农产品的价格受到气候、自然灾害、全球供需、政策调控、关税、国内外市场状况和贸易摩擦等多种因素影响而产生波动。

近期的原材料价格上涨，对金龙鱼的冲击不可忽视，由于规模较大，其面对的调整价格的难度更大，因此未来农产品价格的继续波动，可能在短期对其资本市场的表现产生扰动。