来源/时代周报

作者/霍东阳

近日，安踏体育用品有限公司（02020.HK）（下称“安踏体育”）公布了2022年第四季度财报以及全年最新的营业表现。

2022年第四季度，安踏品牌产品零售额同比录得高单位数的负增长，FILA品牌产品零售额则同比录得10-20%低段的负增长，其他品牌产品零售额同比录得10-20%低段的正增长。

FILA不仅在第四季度成为安踏体育旗下负增长最为严重的品牌，就去年全年的业绩来看，FILA品牌也成为了安踏体育旗下唯一一个负增长的品牌。

值得注意的是，这是FILA中国业务被安踏体育收购以来，年度收入首次出现负增长。时代周报记者1月13日致电安踏体育投资者关系部，并未取得相关回复。

安踏体育在公告中提及因为疫情影响带来线下零售业务受客流量显著下跌及消费意欲减弱，但在不少观察人士看来，FILA的失速更像是一个必然的结果，只是疫情将FILA的负增长提前了。

考虑到第四季度安踏体育疲弱的零售表现，国泰君安证券在1月12日分别下修了安踏体育2022-2024年股东净利润预测10.7%、7.4%及 7.9%至人民币72.5亿元、人民币96.5亿元和人民币120.7亿元，但是上调了该公司的目标价至127港币。

1月13日，安踏体育以上涨0.27%报收112.30港币。

“现金奶牛”失速

不可否认，FILA前几年的上升势头太猛。

根据安踏体育的财报，2019年至2022年，FILA的营收增速分别为73.9%，18.1%和25.1%。在2021年，FILA更是迈入了200亿元的大关，全年共实现了218.2亿元的营收。要知道，李宁在2021年的全年营收也不过是225.72亿元。

尽管现在收购FILA一度被认为是安踏体育作出最正确的决定之一，但当时有不少分析师认为，FILA业务在短期内不会给安踏体育的收益带来重大影响，因为该品牌在中国市场的辨识度有待提高，且仍处在亏损中。

2008年的FILA亏损达到了699.9万元港币（按当时汇率约合613.8万元人民币），但十年后，在安踏体育首次公布了FILA经营数据的2018年，其营收达到了84.9亿元人民币。

安踏体育的业绩也得到了飞速的提升。2020年，安踏体育共实现了355.1亿元的营收，2021年安踏的营收更是实现了38.9%的涨幅达到了493.3亿元，直逼500亿元大关。

背后的FILA成为了安踏体育的“现金奶牛”。2020年，FILA贡献的收入占集团整体收入的49.1%，接近一半，2021年这一数字稍有下降但仍旧高达44.2%。

不过，FILA今年的负增长并不意外。

在安踏体育发布的2022年中期报告中，FILA的业绩已经开始负增长。2022年上半年，FILA的营收下滑了0.5%，营收占比下滑了6%。

△2022年上半年安踏集团营收状况 图片来源：安踏集团2022年中期财报

尽管2022年第三季度有所上升，随着在四季度遇冷，现在的FILA或许正在验证其大中华区总裁姚伟雄早在2017年的预言“增速放缓是必然趋势”。

有来自欧洲的潮流观察人士向时代周报记者表示，九十年代FILA曾在欧洲大陆风靡一时，但现在已经被耐克、阿迪达斯远远甩在身后，在他看来，FILA逐渐落寞的原因在于它仍旧保持着九十年代的品牌定位。

FILA在中国市场可以“起死回生”并迅猛吸金的原因很大程度上是源于安踏体育为FILA找到了一个差异化的定位：时尚运动。

FILA大中华区总裁姚伟雄曾在公开演讲中说道，“以FILA的实力要挑战耐克和阿迪达斯是不可能的，但运动时尚这个需求在当时以至于今天都还没有被满足”。2011年，姚伟雄决定让FILA在中国市场作出具有基调性意义的战略转变“回归时尚”。

华金证券的分析师认为FILA品牌的高速成长，主要来源于运动时尚细分市场处于高速成长的蓝海阶段，2020年之前FILA持续拓店推动了40-90%的流水增长。

安踏体育将FILA从专业运动重新定位为高端运动时尚，并增加Kids、FUSION、ATHLETICS三个分别针对童装、年轻人和专业运动打造出子品牌系列。而为了瞄准“时尚”，FILA一面在上海和厦门进行中国本土的时尚潮流设计，另一面也在持续杠杆海外优秀设计资源与跨界合作资源，通过与高端品牌、知名设计师等联名在设计、产品等维度为其“时尚”加成。迄今为止，与FILA合作过的品牌包括奢侈品牌FENDI、Lanvin等，设计师品牌Jason Wu、AAPE、Marcelo Burlon等。

根据KBV Research的数据，全球运动时尚服装市场规模于2019年达740亿美元，并有望于2023年达1033亿美元，年复合增速约8.7%。得益于这一定位，FILA在运动时尚成为主流的时期充分尝到市场红利。汇丰的报告曾经提到，FILA品牌七成的销售额来自运动时尚服装。

但源于有越来越多的运动品牌开始瞧上时尚、潮流这块蛋糕，FILA的市场红利正在消失。

另一方面，FILA也暴露出其增长模式的硬伤。

有普华永道的分析师向时代周报记者表示，FILA之所以可以增长得如此迅速离不开它的高定价和低运营成本，“把高毛利率产品的市场做大很难不赚钱”。

作为高端时尚运动品牌，FILA的鞋品的价格在250-1100元，外衣价格带位于600-3300元，在安踏集团旗下所有品牌的定价中仍旧占据高位，这就在市场前置中保证了FILA的高毛利率。

△安踏集团旗下部分品牌价格带示意图 图片来源：华金证券研报

FILA之前的毛利率一直保持在70%左右，作为对比，安踏和李宁的毛利率在近两年业绩上升势头里才冲到了55%左右，而根据耐克2023财年第二季度的财报，其毛利率不足43%。

贴近SPA模式也是FILA毛利率如此之高的重要原因。SPA，即自主品牌专业零售商经营模式，是一种企业全程参与商品（设计）企划、生产、物流、销售等产业环节的一体化商业模式，SPA模式可以更为直接掌握消费者信息，简化供应链环节并压缩物流耗费，以及最大限度降低预测风险、实现快反供货。SPA模式的典型企业就是快时尚品牌ZARA。

安踏体育对FILA的运营一直以集团自主展开，没有经销商不仅降低了运营成本也提升了集团对品牌的把控。不过，作为很多产品售价高过耐克的高端运动时尚品牌，FILA的门店更多的集中在新一线和二三线城市。

△FILA门店城市等级分布（截至2023.01.13） 图片来源：极海品牌数据

有业内分析人士认为，虽然FILA增长势头依然充足，但走向下沉市场似乎意味着FILA已经基本触碰到了渠道扩张的天花板，其最好的时候可能已经过去。

同时，FILA的毛利率也开始下滑，从2021年上半年的72.3%下滑至2022年68.6%，经营溢利率更是下降了6.5%。

不止于再造“FILA”

但FILA对安踏体育的不止是“现金奶牛”，它更验证了安踏体育是否探索出了一个管理全球化多品牌矩阵的方法论。

市场关注安踏体育能不能再造一个“FILA”，说到底是关注FILA代表的这套方法论是否可复制。

FILA带给安踏体育的方法论之一就是细分市场与找准定位，正如安踏董事局主席兼CEO丁世忠多次提到的，细分市场是安踏未来赶超国际巨头的机会。

安踏体育正在尝试通过细分市场复制更多的“FILA”。财报中迅猛增长的“其他品牌”包含着来自日本的高端运动品牌迪桑特、韩国的高端户外品牌科隆以及亚玛芬旗下的十多个运动品牌。

目前来看，在2016年与安踏集团成立了合资公司的迪桑特似乎已经非常接近FILA快速增长的路径。

定位中高端和专业运动品牌象限的迪桑特在2020年实现了63%的增长，营收突破10亿人民币，净利润增长近6倍，比FILA达成同样成就的时间缩短一半。东方证券分析师曾表示看好安踏在中高端运动品牌领域的培育复制能力，同时也看好迪桑特后续的增长潜力。

不过，安踏集团的野心并不止于再造“FILA”，而是在户外品牌下了更大的赌注。

2019年4月，安踏体育、方源资本、腾讯、lululemon创始人控股的投资公司Anamered Investments组成的投资集团以约合360亿人民币的价格收购了芬兰亚玛芬体育，安踏体育同时也将始祖鸟、Salomon、Wilson等12个品牌纳入麾下。

安踏体育对亚玛芬体育寄予了极大的期待。2020年，安踏集团为其作出了5年财务指引，包括将销售从过去10年5%的复合年增长率在未来5年内提高到10%到15%，其中尤其发力始祖鸟、Salomon等品牌的中国市场业务，在拓展始祖鸟门店数量的同时也将Salomon的业务向鞋服领域延伸，并提出2025年实现10亿欧元的发展目标。

不过，尽管有着“运奢”之名的始祖鸟坐镇，亚玛芬体育这三年仍旧给安踏体育带来了累计超23亿元的亏损。

2022年12月7日，彭博社发布消息称安踏体育考虑分拆旗下亚玛芬体育进行首次公开募股。该消息称，安踏体育计划募集约10亿美元，考虑最早明年上市。

一方面，安踏体育需要更多的钱才让始祖鸟真正“飞起来”。深圳市思其晟公司CEO伍岱曾表示，如果亚玛芬成功上市，获得更多资金，有望做大整个业务盘。

另一方面，银河国际证券曾预测，安踏体育收购亚玛芬后财务状况将会面临融资成本上升、负债率上升以及盈利波动性增加等情况。

2019-2021年间，安踏体育的负债总值与总资产比均在50%左右，而在收购亚玛芬之前，其资产负债率多数处在30%之下。2022年上半年，安踏体育的资产负债率高达45.85%，负债总额约为295.01亿元，同期李宁的资产负债率仅为28.68%，负债总额为88.88亿元。

而安踏体育在2022年上半年净利润陷入负增长或许加剧了资金方面的掣肘，如果亚玛芬成功上市则可以在一定程度上减轻安踏体育的资金压力。

但毫无疑问的是安踏体育全球化多品牌矩阵的方法论并不成熟。

普华永道的分析师曾向时代周报记者表示，2021年安踏体育在二级市场的向好遮盖住了其被批质量不佳、债务融资存疑点等问题，而随着其股价逐渐冷静，安踏体育的多品牌管理模式自然会面临投资者更多的质疑。

有投资者曾在社交平台上表示，当时安踏体育收购亚玛芬大家都在设想亚玛芬可以再造“FILA”，“但如果分拆上市只是说明大单品是做不出来了”。同时，如果拆分上市安踏体育与亚玛芬体育的协同效应也会减弱，亚玛芬体育能走多远又成了一个问题。

目前，在运动鞋服领域只有安踏体育和VF集团奉行这种多品牌管理模式。但坐拥北面、Vans、Timberland和Dickes等知名品牌的VF集团日子也不好过，近一年的股价下跌了近57%。

此外，有业内人士向时代周报记者分析，不仅对于运动品牌，多品牌管理模式是整个服装行业的终极挑战。

山东如意集团曾通过大笔收购国际二三线时尚集团在以此抵押发债或打包上市名噪一时，巅峰时期旗下拥有香港利邦、日本RENOWN和法国SMCP三家境外上市公司。但凭借短期借款和发债十年内投资了400亿元的如意集团因为资金链断裂深陷债务危机。

如何避免成为下一个威富集团或如意集团也许正在成为安踏体育未来或现在的问题。

1月13日，安踏体育报收112港币，股价市值约为3047亿元港币，而去年巅峰时期这一数字超过了5000亿元。