出品/征探财经

作者/张玉

清凉的夏日黄昏，一盘开胃小菜配一罐雪花啤酒，劳碌了一天的打工人便能迅速洗去一天的疲惫。雪花啤酒也由此承载着一批“80后”“90后”们童年的记忆。

作为中国啤酒界的“扛把子”，华润旗下的雪花啤酒已经连续多年位居全国销量第一。不过，尽管营收和销量遥遥领先，近年来，华润啤酒（00291.HK）净利润多年被青岛啤酒压制、销售增速也开始逐步放缓。

华润啤酒想要继续“勇闯天涯”，亟需探索新的利润空间。10月25日，华润啤酒宣布，其间接全资附属公司华润酒业控股有限公司拟以123亿元收购贵州金沙窖酒酒业有限公司55.19%的股权。这也是华润啤酒系继山西汾酒、景芝白酒、金种子酒之后，第四次投资白酒领域。

作为公司“灵魂人物”，华润啤酒CEO侯孝海能够在白酒领域复制啤酒的成功吗？

01 “二十六只猫和一只虎”

华润啤酒是华润集团下属的啤酒上市公司。1992年，华润集团收购永达利有限公司，并将其易名为华润创业有限公司，成为最早一批在香港上市的中资企业。当时，华润创业主要在地产领域进行投资。

一年后，华润创业与沈阳啤酒厂合资成立了华润（沈阳）雪花啤酒有限公司，开始踏足啤酒行业。1994年，华润啤酒与South African Breweries Group达成合营协议，共同拓展中国啤酒业务。这一年，青岛啤酒也成功收购了扬州啤酒，中国啤酒行业开始跑马圈地。

为了做透市场，在时任公司总经理宁高宁的带领下，华润雪花收购了26个强势品牌，之后这一数字又变成了100家。

根据媒体报道，时任公司总经理宁高宁曾写了一个关于二十六只猫和一只虎的故事：

“山里有一只饿狼遇到二十六只猫，面对数量众多的猫，狼一开始不免心存畏惧，但迫于饥饿，壮着胆子向一只猫下了手，其它猫没有给予帮助，结果猫全部被狼吃掉。在把猫全部吃完后，狼又饥肠辘辘。后来，狼遇到了一只老虎，误认为大猫，欲食之，反被虎食。”

他将彼时收购的26家啤酒厂比喻成26只猫，大老虎就是未来的啤酒集团。“可能有很多狼是我们的竞争对手，如果我们不变成老虎，就会被狼吃掉。”笃信“猫大成虎”的宁高宁指出，公司并不是要去收购N只猫，而是希望在进入每一个行业后，把这些猫想办法变成老虎，让狼望而却步。

“聚猫成虎”理念之下，华润雪花在收购每一家企业后，除了注入资本，更换设备，提高产品品质以外，也致力于提高企业管理的能力。短短几年内，在宁高宁的带领下，华润创业的啤酒资产以辽宁、四川为双中心，进行了大整合。公司总资产也从数千万港元，飙升到200亿元。

从2002年开始，华润雪花啤酒所有销售区域均以雪花品牌进入市场，避免了困扰其他企业的品牌混乱所带来的种种问题，使企业得到迅猛发展。

这个时候，另一个充满激情的年轻人刚刚通过自荐信的方式加入了华润雪花。

02 啤酒销售放缓

写求职信加入华润雪花的正是侯孝海。1968年出生的侯孝海是山东潍坊人，毕业于中国人民大学统计系。

上高中时，侯孝海是班级里底子最差的学生。但他“发明了”回放学习法——每天晚上睡觉之前，他会将白天学的东西闭着眼睛回放。实在回放不出来的时候，他就打开手电筒照一照书本。到最后，侯孝海能够回忆整本书的内容，“我能回放出每一页是什么图片，它的山脉是什么走向”。凭这一招，侯孝海高考逆袭，顺利考上了中国人民大学。

大学毕业后，侯孝海选择了能够给北京户口指标的首钢。不过很快，侯孝海就不甘于在首钢的一个四线单位当一个统计员。辗转之下，侯孝海又先后加入咨询公司盖洛普和四川百事可乐。

2001年，侯孝海离开百事可乐，主动写求职信加入华润雪花。2005年，侯孝海带领团队创立“勇闯天涯”品牌；2006年，侯孝海又创造了“非奥运营销”理论。2016年4月，侯孝海正式被委任为华润啤酒执行董事兼CEO。

尽管具有“勇闯天涯”的胆识，一个不可忽视的问题是，近年来华润啤酒的利润增速开始逐步放缓，并常年被青岛啤酒压制。

2017年～2020年，华润啤酒的净利润分别为11.75亿元、9.77亿元、13.12亿元、20.94亿元。同一时间段内，青岛啤酒的净利润分别为13.82亿元、15.61亿元、19.29亿元、23.27亿元。

值得一提的是，华润啤酒的营业收入要远远超过青岛啤酒。以2020年为例，华润啤酒的营业收入为324.68亿元，同期青岛啤酒的营业收入只有277.6亿元。

净利润长期被压制的背后，难以掩盖的现状是：华润啤酒的净利率越来越低了。2017年～2020年，青岛啤酒的销售净利率分别为5.26%、5.87%、6.89%和8.38%；华润啤酒的销售净利率分别则只有3.92%、3.03%、3.88%和6.45%。

有意思的是，2021年华润啤酒在营收增度不大的情况下，净利润突增至45.87亿元，同比增长119.05%。公司净利率也突增至13.35%。短短一年时间里，华润啤酒到底经历了啥？

征探君在华润啤酒2021年度报告中看到，根据相关搬迁补偿协议，华润啤酒集团通过出让拥有的地块，获得初始补偿收益约为17.55亿元（对应税后收益约为人民币13.16亿元）。

换言之，公司去年通过卖地获取的收益极大地增厚了华润啤酒的业绩。此外，受疫情影响，华润啤酒2021年整体啤酒销量较2020年下降了0.4%。

今年上半年，华润啤酒实现总营业收入214.96亿元，同比增长6.78%；净利润38.02亿元，同比减少11.4%。此外，今年上半年，华润啤酒整体啤酒销量为62.95亿升，较去年同期轻微下降0.7%。

相较于以往的高歌猛进，“勇闯天涯”的华润啤酒似乎陷入了发展的瓶颈期。

03 白酒“羽翼未丰”

不满足仅仅局限在啤酒领域的侯孝海将目光盯住了白酒。2018年，华润集团旗下华创鑫睿以总金额51.6亿元受让山西汾酒9915万股无限流通股，成为山西汾酒第二大股东，持股比例为11.38%。侯孝海也一度出任山西汾酒董事。

2021年8月，华润啤酒通过华润酒业购入山东景芝白酒40%的股权。山东景芝酒业有限公司由1948年成立的国有景芝酒厂改制而来，是山东最大的白酒生产企业和芝麻香型白酒分标委所在地。

彼时侯孝海表示，“这次战略合作标志着华润啤酒正式进军白酒市场。”这次收购完成后，侯孝海更是直接挂帅山东景芝白酒有限公司董事长。

进入2022年，华润集团全资附属企业华润战略投资有限公司又收购了金种子集团49%的股权，成为金种子酒的第二大股东。与此同时，多位华润啤酒高管也进入了金种子集团管理层。

此次华润啤酒进入的金沙酒业位于贵州省金沙县，地处赤水河流域酱香白酒集聚区，是贵州最早的国有白酒生产企业之一。公司旗下共有两大品牌：一是“摘要”，定位是“来自贵州金沙的高端酱香白酒”；二是“金沙回沙”，定位“来自贵州金沙的酱香名酒”。

相对于啤酒，白酒由于具有较高的毛利率素有“A股最好的生意”美称，因此也备受资本市场青睐。但需要注意的是，白酒区域色彩比较浓厚，酱香酒产业投资大、周期长、回报也较为缓慢，甚至一度被看作10年见不到“回头钱”。

近年来，在茅台的带动之下，白酒板块掀起一股酱香热潮，酱香酒也在这轮热潮中迅速兴起。数据显示，2018年～2020年，金沙酒销售收入分别为5.76亿元、27.3亿元及60.66亿元，可谓增速迅猛。

不过，2021年下半年以来，酱酒热潮开始消退，金沙酒被迫按下了上市暂停键。原来的战略投资方高瓴资本也打起了退堂鼓，金沙酒业最新的股权关系中未出现高瓴资本的身影。这一背景下，豪掷153亿元的华润啤酒选择高位接盘能否享受金沙酒利润高增长的红利依然是一个未知数。

而从华润啤酒此前收购的浓香型白酒金种子酒来看，华润啤酒的加持并未能救其于水火之中。今年前三季度，金种子酒营业总收入8.15亿元，净利润亏损1.34亿元。值得一提的是，这已经是金种子酒连续7个季度净利润为负。

在中国，酒文化历来源远流长。相较于啤酒，白酒文化更为丰富，不同香型、不同区域的白酒往往具有完全不同的打法和策略。侯孝海想要带领华润啤酒通过简单集齐各种香型“再召唤一只大虎” ，恐怕没有那么容易。

近日，白酒上市公司的市值暴跌，反映出市场对于白酒行业未来的担忧，侯孝海要在白酒行业实现宏图也难上加难。