出品/价值研究所

作者/Hernanderz

周二美股盘后，Netflix股价跌幅一度扩大至26%，跌至260美元关口下方，较去年年底的历史高位跌去三分之二，年内跌幅已超40%。 

诱发股价崩盘的，是一份糟糕的一季度财报：9.8%的营收同比增速，是过去五个季度的最低水平；15.97亿美元的净利润，同比下降6%；全球新增付费用户数据也较去年同期减少20万，预计二季度用户将继续流失…… 

对于靠付费订阅业务赚钱的Netflix来说，或许没有什么能比用户增长放缓、甚至停滞，更能令人头疼。 

透过财报，我们可以为Netflix的用户增长瓶颈找到很多理由，既有客观不可控力，也有Netflix自身的问题：涨价吓退老用户，还有亚马逊、苹果、迪士尼、华纳等巨头的集体崛起。 

对于国内的一众流媒体平台来说，Netflix当前遭遇的困境，它们再熟悉不过——激烈的市场竞争和随之而来的成本激增，还有存量用户的减少，无时无刻不在困扰着优爱腾。 

面对愈发严峻的市场环境和竞争形势，国内国外流媒体巨头股价、市值的同步滑坡，是否意味着长视频流媒体平台的未来，将变得更加灰暗？ 

不仅Netflix，优爱腾们也需要思考这些问题。 

利润下滑、用户流失，Netflix盘后暴跌26%

北京时间4月20日美股盘后，流媒体巨头Netflix公布2022财年一季度财报。数据显示，Netflix一季度营收同比保持增长，但净利润、每股收益、付费用户数等关键指标全线下滑。 

从财报出炉后的股价表现来看，有不少媒体感慨：流媒体的最后一块遮羞布已经被扯下，强如Netflix也难逃现实的毒打。 

行情数据显示，周二美股盘后，Netflix股价跌幅一度扩大至26%，跌至260美元关口下方，较去年年底的历史高位跌去三分之二，年内跌幅已超40%。目前，Netflix市值约为1548亿美元，较巅峰时期接近腰斩。 

在资本市场表现如此惨淡，Netflix的财报到底有多糟？难道过去一个季度这位流媒体一哥的表现真的毫无亮点？ 

通过梳理各项核心指标， 价值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）认为Netflix的财报并非一无是处，增长速度未达市场预期才是股价跳水的关键。

财报的亮点：营收保持增长

对Netflix来说，不幸中的万幸是营收还在保持增长。

财报数据显示，一季度Netflix总营收为78.7亿美元，同比增长9.8%。如果剔出汇率影响，则收入同比增速为14%。 

不过，营收增速的下滑还是给Netflix敲响警钟。将时间轴拉长，我们可以清晰地看到Netflix营收增速的疲软，其实从上一财年便显露苗头。 

上一财年四个季度，Netflix营收分别录得71.63亿、73.42亿、74.83亿和77.09亿美元，对应的同比增速分别为24.2%、19.4%、16.3%和16%，增速一直呈下降趋势，直到今年一度降至个位数。 

同样值得关注的是，对于下一季度的业绩指引，Netflix也显得非常谨慎。财报显示，Netflix预计二季度营收将同比增长9.7%至80.53亿，每股收益约为3美元。 

对此，价值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）认为，疫情爆发带来的线上流量红利已逐渐消退，低至个位数的低速增长对于Netflix来说或许将成为常态。 

事实上，横向对比美国一众流媒体巨头的经营状况，同样不甚理想。 

根据迪士尼的2022财年一季度财报（截止2022年1月1日的三个月），其流媒体业务营收为46.9亿美元，同比增长34%，但亏损从2021年同期的4.6亿美元进一步扩大至5.9亿美元。而且在最重要的北美市场，Disney+流媒体平台一季度营收同比仅增长18%，和上线初期的疯狂增长不可同日而语。 

难以掩盖的烦恼：利润下滑&用户增长受阻

当然，股价大跳水就意味着资本市场对这份财报感到失望。 而失望的根源，直指Netflix的两大命门：利润下滑以及用户增长受阻。

数据显示，Netflix一季度净利润仅为15.97亿美元，同比下降6%，3.53美元的每股收益也低于去年同期的3.75美元。 

纵向对比Netflix过去几个季度的营业利润率、毛利率等关键数据可以发现，即便已经注意严控成本支出，其赚钱能力依然备受考验。 

其中，一季度毛利率录得45.54%，比上一季度的32.04%有明显提升，但低于2021年同期的46%。一季度的经调整净利润率则录得20.3%，也低于去年同期的23.82%。 

翻看具体的资产负债表，价值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）留意到一个重要的问题： 截止一季度末，Netflix持有现金和现金一般等价物为60亿美元，净负债超过80亿美元（长期债务总额超过150亿美元）。 对比2021年同期，Netflix的现金流并不算充裕——2021年一季度，Netflix现金流为84.36亿美元。 

有鉴于此，稳定毛利率和压缩成本，对于Netflix维持长期财务健康非常重要。而直线下滑的净利润率，则给其带来了严峻考验。 

当然，和利润相比，Netflix最头疼的还是用户增长受阻。

财报显示，Netflix一季度全球付费用户总数为2.22亿，不及华尔街预期的2.24亿，同比增速跌至6.7%，全球新增付费用户数据也较去年同期减少20万。横向对比的话，6.7%的同比增速是过去五个季度的最低点，而且自从去年二季度以来，Netflix全球总订阅用户数的同比增速再没有超过二位数。 

更糟糕的是，从分区数据来看，Netflix北美大本营衰落之势尤为明显 ——美国本土市场和加拿大市场的新增付费用户数较2021年同期减少64万，欧洲、中东、非洲、拉丁美洲新增用户数同比全线下滑，只有亚太地区保持增长。 众所周知，未来保障用户体验，Netflix坚持拒绝引入广告业务，仅有的两个营收板块就是增值服务和DVD销售业务。而且一直以来，后者营收都不见起色，一季度录得19.7%的同比下滑——要知道，这已经是过去五个季度最小的下滑幅度了。 

对于靠付费订阅业务赚钱的Netflix来说，或许没有什么能比用户增长放缓、甚至停滞，更能令人头疼。 

用户增长受阻，谁抢走了Netflix的蛋糕？

透过财报，我们可以为Netflix的用户增长瓶颈找到很多理由，既有客观不可控力，也有Netflix自身的问题。 

涨价变相赶客？

先来看主观因素。 从外网舆论来看，一季度大量用户“出走”Netflix，有一个很重要的原因：涨价。

今年一季度，Netflix在美国和加拿大作出了提价的决定，非高清套餐月费上调1美元至9.9美元，标准套餐和高级套餐则分别上调至15.49美元、19.99美元。值得一提的是，这已经是过去三年Netflix的第三次提价。 

将统计范围扩大，从分地区的ARPU（单用户付费金额）来看，一季度除了亚太地区之外，Netflix在各个主要市场全线提价，美加地区更是达到14.91美元的历史高位。 

联系到上文提及的美国本土和加拿大的用户数据，Netflix的涨价决定是否正确，或许的确有商榷的空间。但从成本的角度看，Netflix也有自己的无奈。 

比如经济大环境的衰退和制作费用的集体上涨，就和疫情导致的通货膨胀、剧组长时间停摆有一定关系。疫情之后，美、欧、加、日各大央行疯狂放水，直接导致美国、加拿大和欧盟这几个Netflix的重点市场通胀飞涨，间接降低了用户购买力，也推高了平台的制作成本。 

缺乏爆款导致吸引力下降

对于流媒体平台来说，做好付费会员服务的关键，是提升付费会员的使用率、满意度和续费率。 

视频平台会员服务最小粒度是按月，如果用户只是因为某个内容而付费，往往只会购买单月，“看完就走”。视频平台都在努力地持续打造着爆款内容，来不断吸引新老用户持续付费。 

但回顾Netflix一季度的表现，几个被寄予厚望的热门剧集、电影，表现都不尽如人意，反倒被Apple+、Disney+抢了不少风头。

以Netflix极为重视、同时也是佳作频出的韩国市场为例。一季度，Netflix一口气推出了《少年法庭》、《二十五，二十一》、《社内相亲》等多部剧集，但热度和前一年火爆全球的《鱿鱼游戏》无法相提并论。 

其中，《少年法庭》播放量全球排名45名，《二十五，二十一》排名第44名，后者还因为后期强行BE而口碑崩塌，豆瓣评分一路从开播的9+跌至收官时的8分。一季度播放量最高的新剧《僵尸校园》，则是典型的叫座不叫好——豆瓣评分6分出头，烂番茄新鲜度65%，在Netflix的制作序列里妥妥的垫底水平。 

流媒体大战日趋激烈

再来看客观因素。对于Netflix来说，挑战主要来自两个方面： 一是长视频流媒体市场大环境的恶化，二是竞争对手的崛起。

一方面，东南亚等地区用户付费意愿较低，以及俄乌冲突等地缘政治因素，都对Netflix在部分市场的扩张带来全新考验。

彭博统计的数据显示，剔出Netflix并未染指的中国大陆市场，全球宽带互联网用户数约为7.8亿，付费流媒体订阅用户在6.5-7亿之间（东南亚、南美、非洲等部分新兴市场的数据不够齐全）。对比上文提到的Netflix付费订阅用户规模，其付费用户渗透率大约在25%-30%之间，增长潜力并不低。 

然而，过去两年的高增长很大程度上是得益于疫情爆发后的短暂红利，Netflix对潜在用户的挖掘并不算太过成功。 

以流媒体的必争之地东南亚为例。自从进入东南亚市场之后，Netflix依靠低订阅费用、全力制作本地内容的策略快速崛起，截止2020年已成为该地区用户规模最高的流媒体平台。 

可惜的是，在早期的高歌猛进之后，Netflix在东南亚市场的增长很快陷入停滞。 

2020年初疫情爆发后，东南亚经济震荡、国民收入压力骤增。Hoop和iFlix等流媒体平台倒台也证明，东南亚互联网用户付费意愿低以及盗版猖獗等问题在疫情之后变得更加突出，寻找免费资源的“白嫖党”依然占据主流。 

研究机构Brightcove的统计显示，只有51%的亚洲用户愿意为减少广告而支付较低的费用，马来西亚、印尼等东南亚国家用户的付费意愿更是低于这一平均水平。 

此外，由于俄乌冲突，Netflix主动撤出俄罗斯市场，除了直接流失70万订阅用户外，也为其在整个东欧地区的发展埋下不利因素。 

另一方面，亚马逊、苹果、迪士尼、华纳等巨头，也在逐步蚕食Netflix的地盘。

去年二季度，亚马逊旗下的流媒体平台Prime Video宣布全球订阅用户总数超2亿，比Netflix仅相差不到三个月。要知道，Prime Video的全球化战略始于2016年，进军海外市场的时间比Netflix要晚得多，能在这么短时间内积累2亿订阅用户，其实力绝对不容小觑。 

与此同时，Disney+、HBO Max和Apple+也在发力猛追。根据迪士尼的最新财报，Disney+一季度总订阅用户数达到1.298亿，单季新增用户超过830万，增速领跑全行。 

在2019年，Netflix的全球市场占有率超过65%，可谓难逢敌手。但根据Parrrot Analytics的最新数据，Netflix市占份额在去年已跌破50%，领先优势不断缩小。 

对于国内的一众流媒体平台来说，Netflix当前遭遇的困境，它们再熟悉不过—— 激烈的市场竞争和随之而来的成本激增，还有存量用户的减少，无时无刻不在困扰着优爱腾。

面对愈发严峻的市场环境和竞争形势，国内国外流媒体巨头股价、市值的同步滑坡，是否意味着长视频流媒体平台的未来，将变得更加灰暗？ 

不仅Netflix，优爱腾们也需要思考这些问题。 

同病相怜：Netflix、优爱腾都有双重烦恼

在价值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）看来， 长视频行业整体衰落、增收不增利，以及在行业内卷加剧之后，制作、营销成本的全面上升，放诸全球市场都是一个突出问题。

一方面，短视频的崛起必然会抢走用户的时间。 在国内，抖音、快手是时间杀手和优爱腾的头号劲敌，在国外，Tik Tok也让Netflix倍感压力。 

2020年，Netflix第一次在内部将Tik Tok列为主要竞争对手，后者过去两年的增长速度也超出了市场预期。 

在如日中天的2018-2019年间，Netflix曾对华纳旗下的HBO、YouTube等竞争对手不屑一顾，更在财报上直言“和HBO相比，我们与堡垒之夜游戏之间的竞争更为激烈”。如今，Netflix对Tik Tok的评价是“增长令人震惊，彰显了互联网娱乐市场的易变性”，足可见后者的威慑力。 

今年2月份，Netflix为了对抗Tik Tok上线了全新栏目Fast Laughs，功能对标Tik Tok。目前，Fast Laughs的搞笑视频来自Netflix平台上的剧集、电影剪辑，已经向美国、英国、加拿大、澳大利亚等英语系国家开放订阅。 

另一方面，激烈的竞争逼迫流媒体平台在内容制作、营销战上面不断内卷，各项经费自然是水涨船高。

以Netflix十分重视的韩国市场为例，去年重点推介的几步头部剧集，制作费用水涨船高，口碑、收益却参差不齐。去年一季度上线的《胜利号》总预算240亿韩元，按照制作时的汇率换算约合2120万美元，和很多好莱坞一线大制作不相上下。 

然而，在烧钱这条路上，Netflix现在已不是一枝独秀。 

HBO制作《权力的游戏》第一季时，单季成本约为1亿美元，单集成本约600万，第八季已经翻了一倍有余；Disney+2019年的重头戏《曼达洛人》每集成本则飙升至1500万美元。 

去年4月份，据好莱坞媒体爆料，亚马逊Prime Video重金制作的《指环王》系列第一季制作成本约为4.65亿美元，更是直接将流媒体平台的制作经费之争快进到全新阶段。 

将目光放回国内，优爱腾同样饱受成本之困。 

四季度，爱奇艺内容成本49亿，占总营收的比例接近70%，虽然较2020年同期有所下滑，但总体支出仍相当惊人。 

优酷、腾讯视频等头部平台情况也不容乐观。据媒体报道，过去几年腾讯视频内容成本（包括自制和外购）的S制作用户转化率每况愈下：成本超过3亿《如懿传》和过亿的《扶摇》，合计仅仅为鹅厂贡献2000万会员，导致腾讯视频付费会员增速不断下滑。 

即便是营收更多元化的B站，在流媒体业务上也难逃和Netflix、优爱腾同样的高成本烦恼。 

四季度财报显示，B站净亏损同比扩大149%至20.96亿，2021财年全年共净亏损68.09亿，同比放大122%。 

翻看B站的具体支出数据，内容制作成本占据大头，且过去几年呈逐年上升之势。四季度，B站的营业成本同比增加62%，收入分成成本同比增加91%接近翻倍。对比过去三年，B站的内容总成本（包括外购版权和资质内容）从不足6亿一路攀升至近20亿，经营压力与日俱增。 

在糟糕的财报表现之外，爱奇艺、B站在资本市场的表现也和Netflix同病相怜。 

截止周二收盘时，爱奇艺股价徘徊在4美元左右，距离46.23美元的历史巅峰缩水超90%，市值也跌至34亿美元的低谷。B站这边，美股股价目前为24.1美元，较157美元的历史巅峰缩水85%，市值跌至不足百亿美元。 

跑通商业化之路，Netflix仍是流媒体的旗帜

在价值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）看来，从称霸海外的Netflix，到在国内鏖战的优爱腾、B站，从业绩到股价的全面崩盘，对流媒体平台商业化模式的发出了灵魂叩问：付费订阅、会员、广告各项业务，都不足以缓解日益突出的成本压力和用户增长压力。 

考虑到激烈的市场竞争和涨价等手段对用户黏性的损害，节流、控制成本或许是比开源更现实的选择。

事实上，B站、优爱腾已经有意识控制成本支出，降低亏损。阿里巴巴在最新财报中指出，优酷未来一年将继续提升运营效率、收窄亏损额，爱奇艺上一财年的运营亏损也收窄至10%，是近三年来的最低水平。 

当然，寄托着全行增长希望、最有机会实现开源目标的，依然是Netflix—— 归根结底，Netflix的核心竞争力：内容和用户体验，都是国内一众流媒体平台无法比拟的。

毕竟从财务数据来看，Netflix虽然净利润有所下滑，但从2013年一季度以来，基本处于盈利状态，一季度15.97亿美元的净利润也是业内领先水平。事实上，Netflix是全球流媒体行业极少的实现了多年持续规模盈利的平台。尤其是实现正向现金流这一点，这是国内流媒体平台无法做到的事情——2020年年报，爱奇艺经营现金流由正转负，一度令市场哗然。 

一直以来，Netflix都没有忘记自己的互联网科技属性，基于用户浏览习惯和观看纪录的算法推荐系统，多年来一直独步流媒体市场。当初依据用户数据分析，豪掷千金投资《纸牌屋》的独到眼光，直到现在都为业界津津乐道。 

此外，诸如推荐污染插件（避免由于用户公用账号而导致算法推荐匹配度下降）、及时队列等功能，也是有口皆碑。目前，Netflix还在研究双用户双点赞等新功能，务求进一步提高算法推荐的匹配度。 

至于在内容制作方面，Netflix虽然也有失手，但其工业化生产体系已然成型：本土化，是Netflix剧集屡次火爆全球的成功密码。 

总的来说，相比捣鼓超前点播、正片中插入广告、推出VVVIP等骚操作的优爱腾，Netflix的核心竞争力依旧突出。但暴跌的股价和市值，还是给其制造了不少麻烦。 

比如针对共享账号和广告这两个老问题，Netflix高层的口风就有一丝转变。 

上个月，Netflix CFO Spencer Neumann在回应会否引入广告业务时，留下一句意味深长的话：“Never say never.” 

有广告的Netflix，会不会逐渐优爱腾化？这当然是用户和平台需要考虑的问题。但面对利润下滑、营收增速下降等一系列挑战，Netflix也到了必须考虑改变的时候。 

写在最后

在刚结束不久的奥斯卡颁奖典礼上，新科影帝威尔·史密斯一拳打出收视高峰，也成为这场稍显平淡的颁奖礼上难得的热点。但“史皇”的热度，很大程度上掩盖了另一个奥斯卡大赢家的光芒——Apple+。 

凭借翻拍自法国影片《贝利叶一家》的《健听女孩》拿下奥斯卡最佳影片，Apple+终于让傲慢的电影学院臣服于自己脚下。 

过去几年，Netflix一直都奥斯卡念念不忘，先后将马丁·斯科塞斯、阿方索·卡隆等大导演招致麾下，提名拿了一大堆却始终与各大重要奖项失之交臂。此次Apple+捷足先登，更是给Netflix当头一棒。 

毫无疑问，随着苹果、亚马逊等互联网科技巨头纷纷下场，Netflix的优势正在流失，危机感比以往更重了几分。一季度表现不算十分亮眼的财报，也跟公司高层和投资者敲响了警钟。 

无论在国内国外，流媒体市场的竞争都进入了一个全新阶段，更激烈的竞争、更惨烈的用户争夺，对各路玩家提出了更高的要求。好在对Netflix来说，虽然优势被稀释，但核心竞争力并未完全丧失，翻身并非天方夜谭。 

但对于国内的优爱腾来说，形势更加不容乐观。