出品/壹览商业

作者/布林

编辑/木鱼

四个月前，在年度演讲上，雷军说自从小米股票年初时实现了较IPO价格的17港元翻倍之后，破发给他造成的心理阴影终于烟消云散，所有的炒股软件都可以删掉了，从此做一个幸福的人。

但估计雷军也没想到，“打脸”会来得这么快。从今年6月份至今，哪怕小米又开始像2019年时高密度回购，也没能挽回股价下跌的颓势。截至10月，小米今年用于股权回购的资金就已经高达80.41亿元，回购股份数目3.23亿也逼近了2019年全年的3.38亿。

第三季度业绩低于市场预期，更是让小米的股价跌至20港元以下，12月8日的收盘价19.22港元已经从6月初30港元左右下跌了约36%，相较于年初的35.9港元的最高点已经下跌了46.5%。这里面固然有一部分是港股市场今年以来整体萎靡的因素，恒生指数和恒生科技指数从6月至今分别下跌了18.6%和28.1%。

“公司很好，股票很烂”的烦恼，似乎又开始困扰小米了。

如果看年度数据，小米今年前三季度整体38.39%的营收增长率和46.22%的净利润增长率可以说保持了相当的水准，17.96%的毛利率也是历年来最高。

可为什么小米却总是不收资本市场待见？或许我们可以从小米是一家怎样的公司中得到答案。

智能手机、IoT与生活消费产品是小米营收的最大来源，二者合计占据了小米整体营收的约90%。但从毛利润角度，2020年及之前，互联网服务一直贡献着做多的毛利润，但今年前三季度，智能手机取代了互联网服务的地位，原因在于小米手机销量的增长和单价的提升。

小米手机的确是越卖越贵了。根据财报的数据，今年前三季度，小米定价在3000元以上的手机出货量已经接近1800万台，占比整体超过12%。

2019年初，从发布会上雷军话语中透露出的“纠结”可以看出，当时小米9对于涨价还十分小心翼翼，生怕“厚道”的人设被推翻。如今，小米已经可以高调地宣传其“高端化”，而“性价比”开始被抛弃，这个曾经的关键词在今年的三份财报中均未出现。

从收入和利润形态角度，小米是一家不折不扣的硬件公司，长期以来想通过硬件规模成为流量入口，从而成为互联网平台的商业逻辑还没走通。接下来的问题就是，小米是一家怎样的硬件公司？我们不妨先把小米和长期被雷军用于“打嘴仗营销”的格力做一个对比。

今年前三季度，小米的营收已经大幅领先于格力，但净利润却差距微小。董明珠在去年8月接受央视《相对论》的采访时点破了其中的问题：格力是自建工厂生产，而小米负责的是硬件的设计和研发，生产用的是第三方，也就是“贴牌”。主打“性价比”和贴牌生产让小米的毛利率被长期限制，并且尴尬的是，由于第三方工厂产能上容易出现问题，小米经常被扣上“耍猴”的帽子。

截至12月8日，格力的市值为2159亿元，约合2650亿港元，小米的市值4797亿港元。在空调领域，格力是当之无愧的行业龙头，而小米智能手机虽然近一年取得较快的增长，但基本盘并不稳。

智能手机市场已经是一个充分饱和竞争、此消彼长的零和市场。根据IDC的数据，今年第三季度小米出货量为4430万部，占据了13.4%的市场份额，出货量较去年同期下降4.6%。苹果依靠“十三香”强势增长20.8%，这一点连小米总裁王翔都不得不承认，而国内的主要竞对vivo和OPPO也分别增长了5.8%和8.6%。

去年第三季度，在华为被美国技术打压后，小米成功抢下了华为留下的空白市场。疫情期间，全球经济下滑的大背景下，小米高性比价的策略也十分奏效，比如印度、巴西等新兴市场增长迅速。从这个角度，小米是幸运的。

而小米的硬伤在于缺少核心的软硬件技术，为此小米一直被诟病是“组装厂”。尤其是芯片，小米和高通之间呈现出了高度捆绑关系。

早在2011年，高通就投资了小米。2018年小米上市时，基石投资者的名单中也出现了高通的身影。小米的崛起离不开高通，而高通在中国的业务大增也离不开小米。虽然小米今年的股价的一路向下，可高通的股价今年上涨了25.25%。

但凡小米的新机发布会，小米都会给高通的骁龙芯片做一个强势推广，比如即将发布的小米12最大的亮点之一，就是高通新一代旗舰芯片骁龙8 Gen1的全球首发。

然而尴尬的是，骁龙8 Gen1的全球首发被联想旗下的摩托罗拉moto edge X30给抢走了。小米此前也被联想一再“碰瓷”和“嘲讽”，不知道视柳传志为偶像的雷军此刻作何感想。

12月2日时，雷军再次强调小米12全球首发骁龙8 Gen1，并表示“首发是实力，更是承诺”。虽然“缺芯”是短期内无法改变的现状，但在中国被美国技术打压的大背景下，国内手机厂商们把用首发骁龙芯片当做是实力的体现和最大的卖点也是挺讽刺的。

虽然对于一家成立11年的公司，做到几千亿港元的市值已经是一件很了不起的事情，但资本是无情且苛刻的。处于红海市场且基本盘不稳，加上营销驱动的基因和硬件制造业的本质，是让小米被资本看低的最大原因。

小米也很清楚自身的问题所在，开始加大技术投入，不仅自建智能工厂，并重启芯片研发。

根据《2020年国家知识产权局年报》，小米首次进入了国内发明专利授权量榜单的前十名，不过主要竞争对手华为、OPPO、vivo都排在小米前面。而国外在华发明专利授权量的榜单中，高通从2013年到2020年始终位居前三，其中有四年位列第一。

虽然已经贵为世界500强企业，然而小米归根结底还是消费品公司，大而不强，在研发投入上与世界领先水平差距遥远。根据《2020年度欧盟产业研发投入记分牌》的数据，华为在2019年的研发费用就达到了167亿欧元，排名第三，三星为155亿欧元，苹果为144亿欧元，英特尔为119亿欧元，而小米2019年的研发费用“仅”为22.5亿人民币。

当然小米的目标本就不是成为硬核技术公司，雷军给小米的2024年定了两个KPI：一个是小米手机全球第一，一个是小米汽车2024年量产。

雷军本就擅长“文字类”的营销。比如2018年时，雷军宣布“小米硬件综合净利润率永远不会超过5%，如有超出的部分，将超出部分全部返还给用户”，然而硬件综合净利润率本身是一个模糊数字，其次5%在业内人士看来，已经是暴利。

这次说的全球第一指的是手机出货量。如果是市值，苹果如今的市值相当于45个小米，小米想在三年内抹平几乎是不可能发生的事情。并且海外营收如今已经占到小米整体营收的50%以上，越做越大也越来越强调技术的小米会不会也遭遇技术打压也是未知之数。

而小米汽车，被雷军定义为人生最后一次重大创业，雷军也从“雷布斯”摇身变成了“雷斯克”。想必雷军也清楚，小米不能吊死在手机这棵树上，AIoT的战略中，智能汽车是绕不开的一环。小米汽车和小米手机创立之初比起来已经有了足够强大的支持，并且蔚来、小鹏、理想等一波玩家已经给这个市场打出了声量，小米届时在2024年更像是一个收割者。

不管是手机出货量全球第一，还是汽车的量产，现在说起来，还为时尚早，小米可能还会被资本市场“嫌弃”一段时间。

在那之前，雷军不妨考虑一下，先把股票软件装回来。